股指期货又获松绑 量化对冲私募三年悲喜路

上海淘利资产董事长兼首席投资总监肖辉表示，股指期货受限对公司影响相对较小，管理规模在三年间变化不大。“我们公司在2013年就开始投资商品趋势，2014年阿尔法策略上线，并不完全依赖于股指期货。不过，2015年股指期货受限后，受到流动性不足和股指深贴水的影响，我们当时做了一些策略调整，如将CTA策略的重心从股指趋势转到商品趋势。市场中性策略方面，我们也逐渐适应贴水情况，研发出新的策略来控制基差成本，消解期指深度贴水的损失。此外，我们在传统阿尔法策略的基础上，叠加期现套利的策略模块，使得改良后的中性策略在基差贴水的市场环境下，能够完全或部分克服贴水对策略的不利影响。”

上述北京量化对冲私募创始人兼基金经理也告诉经济观察报记者，股指期货受限后，公司也受到了影响。但公司比较注重策略研发，策略更新换代能力相对较强，受到的影响相对较小。“股指期货受限使得股指期货从非常好做、很火热的状态一下子进入了寒冬，原来的方法已经无法在市场上挣钱，这迫使量化对冲私募深度研发和挖掘新的策略。以前，非常简单的方法都可以获取很高的收益，说明市场其实很无效，因为量化投资通过抓取市场的无效波动来赚钱，2015年的市场无效性就高到离谱。但这三年来，量化私募策略上的优胜劣汰非常明显。策略研发不断向前进步证明市场变得越来越有效。市场越有效，越迫使私募研发更先进的模型获取超额收益。”

在他看来，现在中国市场已经比之前有效多了，但其阿尔法收益仍然比美国高一个数量级，中国市场相对于美国市场仍然是一个不太有效的市场。“我们国家二级市场的有效性在10年内很难达到美国这样的水平。从另一个角度上来说，我们国家在阿尔法策略上至少还有10年以上的黄金时期。”

幻方量化首席执行官徐进解释，基于股票阿尔法的量化对冲策略前期受到的影响最大，2016年的10手限仓，极高的保证金比例以及离谱的贴水使得量化对冲策略几乎无法进行。“因此2016年，幻方量化并没有对外发行量化对冲产品。2017年2月的股指期货调整之后，我们开始发行量化对冲产品。但是制约因素还是比较明显的：一方面，股指期货对冲成本依然太高，因此我们的对冲产品都有20%的敞口；股指期货持仓总量和流动性的限制使我们的对冲持仓承受了非常大的换月压力，限制了对冲产品线的规模。为了优化策略，我们也积极寻找了各种场外和融券方式进行对冲。”

动力归来

距离12月3日起调整三项股指期货交易标准已有五个交易日。在此期间，股指期货持仓量增长已经创下2016年熔断之后的新高。同时，股指期货交易量大幅增长，市场流动性大幅改善。接受采访的量化私募皆表示，行业发展新动力已至。有私募直言，调整股指期货交易安排，将为A股带来2000亿-3000亿元的增量资金回归。

“这次股指期货松绑的消息传了很长时间，我不是很意外，松绑的时间和力度也都在我预期范围内，毕竟在世界上任何一个国家，股指期货都不是市场下跌的根本因素，更不是引发股市异常波动的根源。股指期货松绑早晚要来。”上述北京量化对冲私募创始人兼基金经理解释：“截至本次松绑，股指期货松绑进度已经进行了80%左右。现在，沪深300、上证50股指期货交易保证金标准统一调整为10%，已经恢复到受限前的水平了；中证500股指期货交易保证金标准统一调整为15%，虽然比受限前10%的水平要高，但也比原来30%的水平大幅降低。因此，我认为保证金调整已经恢复了95%；在开仓手数这块，我认为已经恢复了80%，因为将股指期货日内过度交易行为的监管标准调整为单个合约50手，这个限制对期现套利、阿尔法和股指期货的CTA策略来讲已经够用，唯独对日内和高频策略还不够用；股指期货平今仓交易手续费标准调整为成交金额的万分之4.6，力度调整则不是很大，象征意义更浓。这种情况下，机构为降低交易手续费，在平仓时更多采用平对锁仓的方式，而不是直接平今仓。”

“以阿尔法策略为例，该策略在过去三年年受到股指期货负基差影响非常大。股指期货松绑之后，其负基差会有很大程度的改善。沪深300股指期货负基差会慢慢收窄，可能会维持零基差或正基差，这说明量化对冲私募至少在沪深300股指期货基差这块不会亏钱了。中证500股指期货哪怕全面放开也可能仍然还是负基差，负基差缩小的幅度就是阿尔法策略收益增加的幅度。再考虑到沪深300、上证50、中证500股指期货交易保证金下调，资金利用率得到提高，这都是非常明确的利好。”他同时表示，这次松绑之后，公司产品线不会有大的调整。“因为我们之前的产品就已经覆盖了阿尔法套利等策略。松绑之后，这类产品收益率更为可期。我们会借此契机提升相关产品业绩和规模。”

幻方量化首席执行官徐进在接受采访时表示，本次股指期货交易标准的调整是历次以来力度最大的，对于中长线投资来说，本次调整已经可以看作基本到位。同时，他认为，本次调整之后，股指的交易量会有所增加，但不会明显放量。本次调整希望进入市场的交易者还需要一段时间的适应，市场上现在几乎不存在散户，交易难度已经今非昔比。“在之前的限制环境下，我们取得了非常不错的收益，但是对冲产品规模的限制还是一直存在。本次调整之后我们的产品线会更加丰富，量化对冲产品的规模限制会放松，以满足投资者的不同风险偏好需求。”

涵德投资产品经理朱瑶直言很开心，并表示：“股指期货此次松绑之后，我们对市场的信心比较高。松绑会减少市场交易的阻力，有利于吸引长线资金，如保险资金、养老基金积极入市。接下来，股指交易的资金容量会提高，未来可能发展到5-10倍的水平。未来，我们公司也会增加相应的产品线，发展更合适的策略。”

淘利资产董事长兼首席投资总监肖辉认为，本次股指期货策略松绑，对于沉寂良久的量化对冲私募尤其是市场中性策略（Alpha、套利策略）、CTA策略来说无疑是重大利好，策略不仅更加丰富，产品收益也将更为可期。与此同时也为期权策略提供新工具。由此，量化对冲策略将迎来更大发展空间。

在肖辉看来，本次股指期货松绑将带来以下五点变化。“一是增加股指期货合约流动性，活跃市场；二是吸引更多类型的投资者和投资策略，并引入新的交易策略加入，以更好发挥股指期货作为风险对冲、套期保